（来源：投资者网-思维财经）股票融资风险
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「新考卷。」
安踏体育用品有限公司（02020.HK，下称“安踏”、“公司”）百亿收购彪马股权，有新进展。
具体而言，公司获相关部门的反垄断批准，若交易完成将成为彪马的最大单一股东，持股29.06%。有意思的是，该持股比例未超30%，因此彪马不会并表。
也就是说，不同于FILA大中华区的运营，始祖鸟、狼爪等全盘掌控，对公司而言，彪马是一块新的打法试验田。百亿现金的成本能否在新打法下兑现价值，市场在观察公司交出的答卷。
01
范式突变
2026年9月，国家反垄断监管正式无条件批准安踏收购彪马股权。早前，公司公告以15.06亿欧元（折合约123亿元）的自有现金，计划收购该国际运动品牌29.06%股权，若交易完成，公司将取代法国皮诺家族成为彪马最大的单一股东。
（来源公告）
买买买，是市场对公司跨国收购的第一印象，从亚玛芬到狼爪，公司通过并购拿下的品牌包括始祖鸟、萨洛蒙、威尔胜、狼爪等。但本次交易彪马股权，公司不会是“收购品牌、重塑品牌”的常规打法，而是跳出固有框架：刻意将持股比例控制在30%的强制要约红线下，不寻求控制权、不接管管理层、不并入集团报表，仅以最大股东身份提供战略赋能。
换言之，公司变谨慎了，沿用十余年的“资本+品牌”改造逻辑迎来拐点，也是公司全球化战略中的一次全新实验。不过，外部看来彪马本身的经营情况就充满不确定。
2025年，彪马全集团营收72.96亿欧元，同比下降8.1%。2026年上半年，该集团营收35.54亿欧元，同比下滑7.9%。其中，欧洲、中东、非洲等市场汇率调整后合计同比下滑11.6%，美洲市场同比下滑5.4%。
藏在这些数据表层下的，有两个维度。其一，彪马海外市场持续萎缩，库存、批发渠道、终端折扣等问题拖累业绩。其二，彪马受阿迪达斯、耐克等巨头的持续挤压，品牌定位逐渐模糊。
当然，作为全球第四大综合运动品牌，彪马自身仍有丰富的价值可挖掘。
一方面，彪马品牌手握足球、赛车、田径等顶级全球IP，拥有过完整的全球化渠道，以及经典复古的产品矩阵。
另一方面，海外萎靡的情况下，大中华区是彪马全球唯一的核心增长韧性板块。2026年上半年，该品牌的区域营收，汇率调整后同比增长5.2%，其中电商与直营DTC业务贡献核心增量。
实际上，彪马品牌在国内长期稳居二线运动品牌梯队，但天花板也很明显，繁杂的经销商体系、高度依赖复古鞋的老套路、稳定性不足的价格体系，都在制约向上突破。
02
老路还是新路？
既然安踏收购彪马的范式突变，那么之前公司的再造品牌的经验，以及多品牌扩张的打法是否还能找到新大陆。要回答该问题，就得回到公司改造FILA、始祖鸟、狼爪等三大品牌的路径。
首先是的重塑FILA。2009年，公司拿下大中华区运营权时，该品牌在国内被边缘化，门店、经销商体系、消费者认知等几乎退出主流市场。面对近乎归零的基础，公司通过推翻原有的专业运动定位，重新锚定“高端运动时尚”赛道，对品牌全方位重塑。
这些落地的策略，包括销售模式全面切换至直营，门店进驻高端商圈，设计风格适应本土化改造。一套组合拳下来，公司用五年时间实现FILA品牌的扭亏，后续加码打造成销售额超200亿的现金牛。
其次是亚玛芬旗下的始祖鸟。2019年，公司拿下该品牌时，始祖鸟的最大的痛点并非产品弱势，相反其专业户外技术与硬核品牌心智在户外圈稳固，问题出在商业化能力不足。
对此，公司采取“克制改造、放大优势”的策略，完整保留加拿大核心研发团队与专业产品基因，不随意改动品牌定位与产品体系，仅在商业端发力。通过推行高端DTC直营模式、严控终端折扣、打造专业户外社群等运营模式，最终品牌借助北京冬奥会成功破圈，并钉住高端溢价。
最后是最新的收购案例狼爪。2025年，公司以2.9亿美元完成该品牌的全资收购。彼时，狼爪拥有经典防水透气核心技术，但因长期多次资本易主，导致包袱逐渐加重。最明显的，消费者将该品牌固化为“廉价的打折户外牌子”。
因此，公司从上而下启动修复。人事端，派出操盘始祖鸟国内高端突围的核心高管姚剑，出任狼爪全球品牌总裁。渠道与价格端，关停小红书销售旗舰店，将核心交易流量收拢至天猫、京东官方自营渠道，线下优先引入公司体系内的头部代理商运营。产品端，集中资源打造“穿越者”冲锋衣等爆款系列，主力冲锋衣、羽绒服价格带稳定在1299-2000元区间。
按照公司明确的规划，狼爪计划2027年实现中国区域业务盈亏平衡，2028年达成全球整体盈利。
复盘三套路径，会发现公司的打法套用了渠道出清、重塑定位等打法，FILA实现空白市场重建，始祖鸟完成高端资产释放，狼爪在试图修复品牌。三条路径一定程度上沿用到后续其他品牌的运营，如迪桑特、可隆有FILA的影子，萨洛蒙、威尔胜有始祖鸟的溢价。
那么，彪马会走哪条老路，还是走一条新路？
03
新考卷
百亿巨资入局彪马，安踏跳出了“收购改造”，也留下了诸多市场疑问：无法掌控经营、无法深度改造的彪马，究竟能为安踏集团带来多少真实价值？百亿现金投入的机会成本与潜在收益，能否匹配预期？
从战略层面看，公司收购彪马股权的最大价值是是补齐全球化品牌矩阵的短板：IP资源。
长期以来，虽然公司拥有成熟的多品牌矩阵，但始终缺少全球顶级的IP资源。这一点，彪马在足球、职业赛车、田径等主流运动中拿到了海量国家队、俱乐部及赛事IP资源。比如欧洲足球联赛，不少俱乐部仍身穿彪马球衣亮相赛场。相比之下，安踏虽赞助国家各个运动队，但高流量的曝光几乎依赖四年一次的奥运会。
同时，彪马大中华区是全球核心增长板块，但受制多个原因，增长潜力未被完全释放。这方面，恰恰是公司的优势所在，即作为最大股东可输出本土化运营经验，协助彪马品牌激活增量。
但本次投资的核心风险，也是公司完全需要面对的新考卷。
一方面，不同于FILA大中华区、始祖鸟、狼爪的全权掌控，公司仅为彪马战略股东，无权干预品牌战略、产品研发、全球营销与管理层决策，所有协同优化或停留在建议层面。
另一方面，公司是以约123亿自有现金收购股权，有重资产的投入却没有自主掌控品牌的权限，不确定性不断加深。
归根结底股票融资风险，公司的并购逻辑在迭代，即开始尝试与全球顶级品牌绑定。这场投资的价值能否兑现，需要时间检验。
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